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  • [참고자료] 2015년 중국경제의 5대 리스크 (파이낸셜타임즈 2014.1.9) 2015-01-16
  • 파이낸셜타임즈 중문 컬럼니스트 쉬진(徐瑾)

    상하이 외탄의 새해 행사에서 비극적인 압사 사고가 발생했다. 새로운 한 해가 이렇게 비극으로 시작하였지만 이는 우리에게 경보 메시지를 보내는 것이기도 한데, 그 메시지는 안전제일 원칙이 생활이든 투자든 어디서나 적용될 수 있다는 것으로서, 특히 올해에는 이 원칙이 더욱 중요하게 작용할 것이다. 여러 투자은행과 증권사들은 새해를 앞두고 다양한 투자전략을 내놓았지만, 과거의 장밋빛 미래 구상과 달리 올해 중국경제의 핵심어는 “리스크”로서, 특히 다섯 가지 측면에서 리스크가 나타날 것이라고 본다.

    첫째, 국제환경이 요동치면서 금융위기 이후 간신히 구축된 질서가 와해되고 있다. 각국 경제가 계속 침체에 접어들고, 여러 자산의 가격이 혼란을 겪고 있다. 2014년 중순 이후 국부적인 긴장국면에서 범세계적 긴장국면으로 변화하고 있고, 석유 가격이 50달러 밑으로 떨어질 뿐 아니라 러시아 루블화도 반 토막 나고 있다. 최근 유로화 지역이 디플레이션 시기에 진입하였고, 그리스가 다시 유로화 지역에서 퇴출될 가능성이 대두되었으며, 유로화 가치는 9년만의 최저 수준으로 떨어졌다. 일본의 경우 아베가 수상에 재선되었지만 아베 경제학은 여전히 어려움에 직면해 있다.

    각국 경제가 경쟁관계인 것은 물론이지만, 글로벌화가 진행되면서 세계경제는 누가 흥성하면 다 같이 흥성하고 누가 쇠퇴하면 다 같이 쇠퇴하는 추세가 나타났다. 이는 서로 간에 더 필요한 제품과 서비스로 교환하면서 같이 성장한다는 의미로서, 설령 중국이 염가의 노동력을 통해 수출을 창조한다고 해도 마찬가지 논리로 세계경제에 공헌한다는 것인데, 이는 과거 글로벌화를 통한 번영시대의 시장 논리였다. 그런데 현재 이러한 논리는 강성했던 경제체들이 쇠퇴하면서 점차 희미해지고 있는데, 이는 세계경제 성장에 불리하게 작용하고 있다.

    가장 관건이 되는 한 가지 문제는 달러화 강세 회복이다. 그 결과 자본이 미국으로 돌아오게 되는데, 이러한 시점에서 미국 연방준비제도 통화정책의 불확실성은 다른 국가들로 하여금 진퇴양난을 겪게 한다. 만약 금리인상을 단행하면 자산이 계속 미국으로 돌아오면서 신흥시장에서는 자본 탈출 리스크가 발생하게 되고, 만약 금리를 인상하지 않으면 이는 미국경제가 시장예측보다 취약하다는 사실을 나타내는 것이므로 세계경제 환경에도 불리한 영향을 끼치게 될 것이다.

    둘째, 중국 지방정부 재정 및 세수의 어려움이다. 중국의 상황을 비즈니스 형태로 예를 들어 설명하자면, 과거 중앙정부는 회사의 본사였고 지방정부는 지사였다고 할 수 있다. 지사의 자산에는 현지의 토지 등이 포함되는데, 각종 세금 및 징수비용 수입이 현금수입 원천이 되고, 지사의 채무에 대해서는 사실 본사가 보이지 않는 담보를 제공했다고 할 수 있다. 따라서 중국 지방정부는 파산하지 않는다는 분위기가 형성되었고, 은행 또한 흔쾌히 지방정부 및 그와 관련된 지역투자회사에 대출을 제공하였다. 이러한 구조에다가 지방정부의 직권과 재정권이 이원화된 상태로 존재하면서 중국 지방정부의 채무가 계속 늘어났다. 중국 심계서의 2013년 통계에 따르면, 우발채무(contingent liability)까지 고려할 때 중국 정부의 총 채무는 약 30조 2800억 위안이고, 그 중 지방정부 채무 잔액은 17조 9천억 위안이었다.

    만약 경제성장이 지속된다면 이러한 형태도 유지될 수도 있을 것이다. 하지만 경제성장이 둔화되거나 재정세무 제도 개혁이 이루어지면 이러한 형태는 도전을 받을 것이다. 재정세무 제도 개혁 구상 중 하나는 직권과 재정권을 균등케 하고 지방정부 파산을 허용하는 동시에 지방정부에게 일정한 범위의 채권 발행권한을 준다는 것이다. 이는 중앙정부가 프랜차이즈 본사가 되고 지방정부는 가맹점이 되는 것과 유사하다. 중앙정부는 2014년 공개적으로 지방정부가 자신의 채무에 대해 상환 책임을 져야 한다고 강조하였는데, 이를 통해 예산 통제를 강화하려는 의도이다.

    이러한 발상은 옳은 방향이라고 할 수 있으나, 압력이 주로 지방정부에 쏠린다는 문제점을 가지고 있다. 경제성장이 둔화되면서 지방정부가 향후 수년 동안 어려움을 맞을 텐데, 2010-2012년 간의 20%를 넘는 재정수입 증가율과 비교하면, 최근 재정수입 증가율은 한 자리 숫자로 줄어든 상태이다. 도이치뱅크의 보고서에 따르면 토지출양금 수입이 지방정부 수입과 전체 정부수입 가운데 각각 35%, 23%를 차지하고 있는데, 토지출양금 수입이 줄어들면 중국은 1981년 이래 가장 심각한 재정적 어려움을 맞을 가능성이 크다.

    이 은행은 중국의 2015년 토지출양금 총액이 동기대비 20% 줄어들 것이라고 예측하였는데, 만약 하락폭이 10%만 되더라도 지방정부의 수입 증가율은 겨우 2.2% 수준에 그칠 것이다. 지방정부는 수입 급감과 동시에 기존 채무를 상환해야 한다는 부담이 있다. 수정된 《예산법》은 지방정부의 채권 발행 여지를 계속 넓히고 있지만, 기존에 발행했던 지방채 만기가 속속 도래하면서 채권발행이 예산부족분을 따라가지 못하고 있다. 지난해와 올해 만기가 도래하는 지방채는 총 4.2조 위안인데, 그 중 올해 만기 도래규모는 1.8조에 달한다. 지난해 지방정부가 발행한 채권 규모는 겨우 4000억 위안이었는데, 올해 비록 두 배로 늘어난다 해도 지방채무 원금 및 이사 상환 수요에는 크게 미치지 못한다. 신용평가 기관인 S&P의 평가에 따르면, 중국 31개 성급 정부 중 절반 이상의 신용상황이 투자적격 이라고 밝혔다. 이는 나머지 절반의 상황이 좋지 않음을 암시하는 것으로서, 앞으로 상황이 악화된다면 더욱 많은 성급 정부가 곤란을 겪을 것이라는 의미이다. 이렇게 본다면 지방정부가 보낼 날들이 편치 않을 것이고, 지방정부가 편치 않을 정도이면 그 산하 기업의 어려움은 두말할 나위도 없을 것이다.

    바로 이 때문에 세 번째 리스크인 기업 리스크가 따라오게 된다. 기업 리스크는 주로 과잉설비 문제에 집중되는데, 주로 두 가지 측면으로 표출된다. 첫째는 경영환경이 악화되고 이윤창출 능력이 시험대에 오르며 원가와 이윤 간의 균형이 무너진 것이 여전히 주요 압력으로 작용할 것이다. 황멍푸(黄孟復) 중국 공상련 명예회장은 중앙은행이 최근 단행했던 금리인하의 혜택이 기업에 미치지 못했다면서 “많은 기업들이 은행의 노예가 되었다고 불평하고 있다”고 말했다. 그 원인은 민간기업의 이윤이 대출 금리를 따라가지 못하고 있기 때문이다. 황 회장은 지방정부나 국영기업의 대출 금리는 6-7% 수준인데 비해, 민영기업에 대한 대출금리는 15-20%에 달하고 있다고 말했다. 두 번째 기업 리스크는 과도한 부채 문제이다. 중국에서 기업 리스크는 별로 중시되지 않아 왔는데, 그 원인 중 한 가지는 선진국들이 중시하는 국가채무 및 민간채무 지표를 살펴보면 중국의 상황이 양호한 편이라는 점이었고, 또 한 가지 이유는 중국기업의 부채 비율이 원래 그다지 높지 않았기 때문이다. 하지만 “4조 위안” 부양책으로 야기된 투자 열풍으로 중국기업의 부채율이 급격히 상승하였고, 그 결과 중국 민간부문 채무와 GDP 간의 비율이 2012년 말에는 131%에 달했는데, 이렇게 늘어난 리스크에 대해서는 아직 충분한 인식전환이 이루어지지 않은 상황이다.

    중국경제 형태의 폐단 중 하나는 투자에 과도하게 의존한다는 것이었고, 비효율적인 투자가 실물경제에 쌓여가면서 과잉설비가 야기되었는데, 이는 금융 측면에서는 채무 문제로 나타났다. 이로 인해 중국의 네 번째 리스크인 금융기관 리스크가 나타났다. 중국 금융기관은 어쩌면 개혁이 가장 낙후된 분야로서, 금리 등 핵심적인 지표가 관치에 놓인 가운데 관치 금리는 시장 금리보다 낮은 수준으로 결정되어 있다. 이러한 이원화된 제도에다 간접적인 예산 통제까지 겹쳐져 대출 자원 분배 구조에서 근본적인 결함이 존재한다. 은행이 누리는 거액의 이윤은 상당부분 예금주의 장기적인 “마이너스 금리”에 기초하고 있고, 국유기업과 지방정부는 금융시스템 내에서 합법적으로 대부분의 자원을 획득하는 반면, 대부분의 일자리 창출을 담당하는 민영기업 특히 중소기업은 그림자은행 등 어둠의 경로를 이용할 수밖에 없다. 최근 2년 동안 해외 투자자들은 이 중국의 그림자은행 문제를 가장 주목해 왔는데, 사실 중국의 그림자은행은 은행 시스템에서 파생되어 나온 것으로서, 그림자은행의 리스크는 바로 금융기관의 리스크이다.

    은행을 예로 들자면 과거 은행의 이윤과 자산 실적이 좋았는데, 예를 들어 올해 3분기까지 상업은행 이윤은 1조 2645억 위안으로서 동기대비 12.7% 증가하였다. 하지만 이는 주가 상승으로 이어지지 않았는데, 이는 부실채권 위험이 다시 나타날 것이라는 우려 때문이다. 중국 은행업감독위원회의 2014년 3분기 통계에 따르면 상업은행의 부실채권 비율이 다소 상승하였는데, 부실채권 비율이 전분기말 대비 0.09% 포인트 상승한 1.16%가 되었고, 대손충당금 적립비율은 247.15%가 되었다. 이 통계수치는 이상적인 수준을 유지하고 있다고 할 수 있지만, 악성대출 문제는 은행이 리스크를 통제한다고 해서 피할 수 있는 것이 아니라는 점이 문제이다. 만약 고객들이 무너진다면 은행 또한 진흙탕 속에 빠져들지 않을 수 없다.

    게다가 최근 인터넷금융이 중요하게 부각되고 있는데, 리커창 중국 총리는 올해 새로 설립된 치엔하이(前海) 웨이중은행(WeBank)의 첫 번째 대출을 직접 확인하였고, 또한 8개 개인신용정보수집평가회사가 중국 중앙은행의 비준을 받았다. 인터넷금융은 중국 금융업 및 경제 전반의 폐단을 개혁하는 중요한 도구가 될 것이라는 평가를 받고 있다. 필자는 오랫동안 인터넷금융을 주목해 왔는데, 인터넷금융이 수요다양화에 공헌하게 될 것이라는 점에는 의심의 여지가 없지만, 그 영리 규율은 대부분 중국 금융업의 이원화 정책에서 비롯되어 있으며, 중국 금융기관 리스크를 줄이는데는 큰 역할을 하지 못할 것이라고 본다. 더구나 옥석이 섞여 있는 P2P 등 업무에서는 리스크를 낮추기는커녕 더욱 큰 리스크를 낳을 수 있다. 이는 마지막 리스크인 주민 리스크를 야기하고 있다.

    주민 리스크를 마지막으로 거론하는 것은 어쩌면 의외처럼 보일 것이다. 2015년에 사람들이 가장 큰 관심을 두는 부분은 민생 분야, 즉 물가, 임금, 주택가격 등이다. 한 가지 측면에서 과거 중국 민중은 소비자로서는 높은 저축과 낮은 주택 모기지 비율로 인해 리스크가 높지 않은 것으로 평가되어 왔다. 다른 한 가지 측면에서 중국 민중은 투자자로서의 행동이 미숙한 편이었는데, 특히 최근 주식시장과 인터넷금융 등 핫이슈에 대해서는 더욱 그러했다. 이 때문에 상술한 국제시장, 지방정부, 기업, 금융기관 등 4대 리스크는 최종적으로 주민에게 크고 작은 영향을 미치게 될 것이다. 이는 민중이 새로운 일 년 동안 투자 리스크에 대해 더욱 주의해야 한다는 의미이고, 경제성장 둔화 시기에는 더욱 보수적으로 행동해야 할 것이다.

    “평안이 복”이라는 중국의 옛 말이 현 시대에도 적용될 수 있다. 리스크 예방의 전제조건은 예방책을 잘 마련하는 것보다 먼저 리스크를 인지하는 것이 선행되어야 할 것이다.
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